中信建投：关注美伊的中长期影响

　　美伊冲突中特朗普的主导性远低于去年的关税战。尽管特朗普屡次透露出TACO的意愿和信号，但事实上美伊冲突仍然朝着升级的方向演绎。

　　市场无法判断短期战事走向，但因霍尔木兹海峡关系全球能源咽喉，正如历史上几次原油价格中枢迁移，市场可以交易此次美伊冲突的中长期影响——全球秩序和资产“洗牌”。

　　本周A股震荡走弱，港股走势分化。中国债市走势震荡。美债收益率下行，非美债券利率上行，美股终结五连跌。

　　A股：本周市场缩量震荡走弱，创业板和科创板领跌。多数行业下跌，仅通信、医药、食品饮料、银行板块上涨，电力设备及新能源、电力及公用事业、房地产板块领跌。

　　H股：本周港股市场表现完全跟随地缘事件节奏波动，周中市场随预期美伊冲突缓和而上涨，后续因预期破裂回落。受本周周中特朗普和伊朗方面表态略有缓和影响，市场风险偏好有所回升，前期调整幅度较大的医疗保健业、原材料业反弹。受周中油价下跌影响，能源业表现较弱。

　　短期市场风险偏好仍大概率维持偏弱，地缘冲突持续扰动将继续压制情绪，A 股磨底进程尚未结束，需耐心等待市场底部有效确认。成交量显著放量、资金重新进场，才是行情企稳的关键信号；当前存量博弈格局下，不宜盲目追涨博弈反弹。建议重点关注三条主线：一是地缘冲突催化的避险与资源主线，如煤炭、新能源等替代能源方向；二是能源涨价直接受益板块，包括石油开采、煤化工、油运等。三是能源价格抬高之后全球供应链重塑带来的A股板块机会。

　　短期维度，持续关注中东局势发展动向，若地缘冲突进一步升级，市场表现或延续震荡走势，同时油价高企可能带来的再通胀叙事亦会影响市场表现。中长期维度，我们分析受美债信用侵蚀与美联储降息及潜在QE推动，全球美元流动性宽松，外资后续配置港股意愿有望增强。

　　本周债市走势震荡，周内表现先强后弱。周初债市在避险情绪以及资金面宽松的支撑下走强，下半周在PMI、供给等冲击下回调。超长端现券在活跃券换券流动性溢价消退后走弱，与老券利差压缩。本周2Y国债利率上行0.25BP至1.3%，10Y国债利率上行0.12BP至1.82%，30Y国债利率上行3.7BP至2.33%。

　　债市展望：海外地缘局势反复，油价近期波动较大，债市在通胀预期下表现受到压制，但是近期已逐渐有脱敏迹象。短期在资金面宽松的影响下，资金价格下行能支撑中短端品种表现，但是长债仍然会受通胀预期的压制。

　　本周受到美伊冲突影响的发酵，英债、德债10年利率略有回落，日10年利率小幅上行，其中英债下行14.4个BP至4.78%，德债下行9.5BP至3.00%，日债上行0.4BP至2.38%。

　　本周美国债市走势受地缘政治日内反复主导。美联储主席鲍威尔哈佛讲话（长期通胀预期仍然可控）和霍尔木兹外交信号共同推动本周中后期收益率走低，然而，周五3月非农就业大幅超预期（+178K vs 预期+65K），2026年全年降息预期再次完全出清。

　　本周市场一度预期美伊冲突进入降级区间，但特朗普全国讲话再度引发市场担忧，短期内，伊朗问题难以妥善解决，非美利率短期风险仍略趋于上行，特别是对外能源依赖度高的非美国家。

　　尽管非农超预期（再次打消了年内的降息预期），但我们认为央行偏鹰的表态和集中的做多久期仓位，推动利率定价超过了大多数基准情景下合理的水平，对于当前前端市场对海外央行的加息定价，我们仍然认为存在过度定价的可能性。中期来看，我们预计10年期美债年末预测回落至4.10%。

　　短期来看，利率下行需要看到关键催化因素。一是地缘缓和推动油价回落，直接缓解通胀压力带动收益率下行——这也是本周“外交希望”推动利率回落的逻辑；二是增长数据恶化，最终迫使央行从后撤。周五超强非农的发布令通胀对战增长的叙事切换时机进一步推后，下周3月CPI（预计环比+1.0%）将是通胀叙事的关键验证。

　　短期地缘不明朗的背景下，我们维持近期美元偏强的判断，但中期来看，若能源冲击在基准情景下3个月内回落，贸易条件冲击的一次性效应消退后，美元将恢复缓慢贬值轨迹。

　　上周美股终结此前五连周跌势（2022年以来最长连跌），截至4月2日（周四）收盘（4月3日Good Friday美股休市），S&P 500报6,583点（周涨3.4%），纳斯达克21,879点（周涨4.4%），道指46,505点（周涨3.0%），罗素2000上涨3.3%。VIX从上周五的31.1大幅降至23.9。

　　上周最大拐点出现在周二（3月31日）。市场消息显示特朗普告知幕僚愿意在不重开霍尔木兹海峡前提下结束战争，随后伊朗总统Pezeshkian明确表态准备结束战争但希望获得保障。市场将此解读为停战曙光（Hormuz Hope），S&P 500单日大涨2.9%，纳指涨3.8%，11个板块中10个上涨（能源板块因油价回落除外）。周三（4月1日）停战外交深化、Brent跌破101，ISM制造业PMI创2022年来最强扩张；周四（4月2日）出现日内极端波动，特朗普发表全国电视讲话扬言对伊朗发动极强烈打击，期货盘中一度下跌1.5%，但随后伊朗-阿曼就霍尔木兹过境协议磋商的消息触发空头回补，标普500小幅收涨0.11%。

　　下周地缘政治的走向仍将是美股走势的决定因素。当前市盈率已从一个月前的21倍压缩至约19倍，若冲突出现实质性降级，估值修复空间可观；若油价中枢维持110+超过一个季度，对企业盈利和消费端的传导将进一步深化。

　　周末特朗普发出的48小时最后通牒、美军向中央司令部调集几乎全部JASSM-ER远程巡航导弹，以及科威特石油公司总部遭伊朗无人机袭击，均表明冲突升级尾部风险依然显著。

　　从基本面看，机构预测S&P 500 2026年EPS增长约12%，AI资本开支贡献约40%的指数EPS增量。Q1财报季将于4月13日起步，约70%市值在4月底前报告，届时AI支出方向和能源价格对企业利润率的冲击将成为核心关注。

　　本周大宗商品市场回顾：伊朗对海湾地区关键工业设施的打击已经从能源领域外溢至工业金属供应链，工业金属表现分化。

　　其一，美联储主席鲍威尔表态倾向于看穿油价等供给冲击对通胀的影响，削弱市场对美联储重启加息的过度担忧，为金价提供支撑。

　　其二，油价在特朗普发表强硬讲话后出现V型反弹。美伊谈判前景不明，双方在停战条件上存在较大分歧。

　　其三，阿联酋环球铝业和巴林铝业遇袭是本周铝市场最大冲击。伊朗对海湾地区关键工业设施的打击已经从能源领域外溢至工业金属供应链。

　　原油：中东局势仍是核心变量，任何和平协议进展或冲突升级都将引发剧烈波动。

　　周一市场探底回升，有色金属板块爆发，电力板块走弱。沪指收涨0.24%，创业板指跌0.68%。

　　周二市场震荡下行，逾4300股下跌。沪指收跌0.8%，创业板指跌2.7%。存储器、CPO等算力硬件产业链下挫。

　　周三市场收获四月开门红，沪指涨逾1%，创业板指涨近2%，市场近4500股上涨，创新药、算力硬件题材大涨。

　　周四市场震荡下行，逾4300股下跌，沪指收跌0.74%，创业板指跌2.31%。科技股全线回调，AI应用、算力硬件、半导体、金融科技、机器人、消费电子概念股跌幅靠前；油气、航运、农业、煤炭板块逆势走强。

　　周五市场高开低走，逾4700股下跌。沪指跌1%再失3900点，创业板指跌0.73%， CPO概念股再度活跃，煤炭股持续走弱，油气股低开低走。

　　本周沪指跌0.86%，创业板指跌4.44%，科创50跌3.42%，沪深300跌1.37%，中证500跌2.62%，中证1000跌2.71%，中证2000跌3.08%。中信行业方面，多数行业下跌，仅通信、医药、食品饮料、银行板块上涨，电力设备及新能源、电力及公用事业、房地产板块领跌。

　　中东地缘问题反复，本周恒生指数表现相对稳健，恒生科技下跌，恒生指数小幅上涨0.66%至25116.53点，恒生科技跌2.07%至4679.10点。细分行业来看，本周医疗保健业、原材料业表现靠前，分别上涨6.79%、3.75%；能源业、资讯科技业相对疲弱，分别下跌4.48%、1.85%。

　　本周市场受美伊局势发酵波动，周二特朗普表态有所缓和，伊朗方面，伊朗总统称有结束战争意愿、前提是确保不再被侵略。周四特朗普再度宣称特朗普发表对伊朗将采取极强力手段的表态，此前停火预期被泼冷水，布伦特原油大幅反弹，从100美元反弹至108美元以上。局势升级再度压制市场情绪。

　　本周周中，受特朗普和伊朗方面表态略有缓和影响，市场风险偏好有所回升，前期调整幅度较大的医疗保健业、原材料业反弹。受周中油价下跌影响，能源业表现较弱。

　　周初债市在避险情绪以及资金面宽松的支撑下走强，下半周在PMI、供给等冲击下回调。超长端现券在活跃券换券流动性溢价消退后走弱，与老券利差压缩。

　　周一债市走强，中短端表现较强，周末美伊局势冲突升级，债市在避险情绪下走强。

　　周二债市回调，各期限利率上行。PMI超预期后，权益市场上行，债市受到压制走弱回调。

　　周三债市回调，各期限利率上行。隔夜中东局势缓和，权益市场高开高走，债市承压回调，现券利率普遍上行回吐周初的下行幅度。

　　周四债市利率先上后下，超长端走弱偏弱，早盘特朗普发表全国讲话，表示美将对伊进行更为严厉的打击，通胀预期再度升温，即使权益市场走弱，债市也没有较好表现。

　　周五债市维持震荡，权益市场在中东局势影响下走弱，但是债市受到提振不明显，各期限利率维持震荡。

　　本周受到美伊冲突影响的发酵，英债、德债10年利率略有回落，日10年利率小幅上行，其中英债下行14.4个BP至4.78%，德债下行9.5BP至3.00%，日债上行0.4BP至2.38%。

　　本周英债下行14.4个BP至4.78%。特朗普表示将2-3周内结束伊朗行动的表态一定程度安抚市场，叠加英国央行行长贝利表示市场加息预期过于超前，本周英债利率继续回落。

　　本周德债下行9.5BP至3.00%。受特朗普表态安抚，叠加市场接近完全消化欧洲央行年内三次加息、每次25个基点的预期，本周德债券小幅回落。

　　本周日债上行0.4BP至2.38%。日元汇率处在160的敏感位置，仍面临较大的输入性通胀风险，尽管英德利率下跌，本周日债利率仍基本持平。

　　本周市场一度预期美伊冲突进入降级区间，但特朗普全国讲话再度引发市场担忧，短期内，伊朗问题难以妥善解决，非美利率短期风险仍略趋于上行，特别是对外能源依赖度高的非美国家。

　　本周美股在伊朗战争持续演进背景下强劲反弹，终结此前五连周跌势，录得四个月来最佳单周。

　　周四（4/2）：日内极端波动后小幅收涨，终结五连跌。特朗普周三夜间发表全国电视讲话扬言对伊朗发动极强烈打击，美股期货盘中最深跌约1.5%；但随后伊朗-阿曼就霍尔木兹过境协议磋商（伊拉克船只获宣布豁免、首艘法国集装箱船与日本油轮相继穿越海峡）触发空头回补。S&P 500最终收6,583（+0.11%），纳指21,879（+0.2%），道指46,505（-0.1%），VIX降至23.87。

　　本周美元总体稳定。DXY周四收于100.03（较上周五100.15，周变动约-0.1%）。美元周初延续强势（一度至100.51），随后随着地缘缓解能源风险溢价而小幅回落。

　　3月韩国出口景气度进一步提升。3月韩国出口同比增长48.3%，读数较上月再提升（上月同期+29%）；韩国3月前20日半导体出口景气度维持较高水平，半导体出口同比增长134.14%（上月同期为+70.16%），汽车及零部件出口仍大幅下滑，yoy-25.12%（上月同期为-11.1%）。

　　越南最新披露3月上半个月进口数据同比增速仍较高。越南3月上半个月进口同比+18.12%，较上月水平（22.88%）小幅下滑，但仍维持高位。细分行业中，越南对纺服原材料（包括棉花、纱线、织物和鞋类原料）进口大幅下滑，同比-28.23%（上月同期为-11.62%），电子产品（电子零件、电脑备件、手机及零部件）进口同比增长44.43%，上月同期为40.47%。

　　周君芝：浙江大学经济学博士，现任首席宏观分析师。曾获2023年wind第11届金师宏观第一；2023年21世纪金师宏观第四；2023年第11届choice最佳分析师宏观第三。曾于2017-2020年连续四年荣获“新财富”宏观第一名（团队核心成员），2017-2020年连续四年荣获卖方分析师“水晶球”奖第一名（团队核心成员）。